“油茅”金龙鱼(300999.SZ)的成长性遭到市场质疑。
3月23日，金龙鱼如期披露了2020年度报告。2020年，公司实现营业收入1949.22亿元，同比增长14.16%，归属于上市公司股东的净利润(简称净利润)为60.01亿元，同比增长10.96%。
虽然因为此前的业绩预告而早有预期，但二级市场上，昨日金龙鱼股价仍然大跌超6%。至此，近两个月，公司市值蒸发约3800亿元。
市场如此反应似乎是对金龙鱼经营业绩预期落空。去年四季度，公司实现的净利润只有9.11亿元。
曾经，市场曾对金龙鱼抱有较高期望。去年10月15日，金龙鱼发行价25.70元/股，到今年1月11日，股价最高达145.62元/股，短短三个月，股价上涨4.67倍。
金龙鱼主要从事厨房食品、饲料原料及油脂科技产品的研发、生产与销售，主要产品包括粮油、大米、面粉、饲料及油脂科技。其中，粮油、大米、面粉市占率稳居行业榜首。
然而，多年来，公司毛利率在12%左右徘徊，2020年的加权ROE只有8.63%。
股价近腰斩仍被指偏高
市值蒸发了近4000亿元，仍然被认为估值偏高。金龙鱼究竟怎么了?
3月24日A股早盘，沪深两大指数小幅低开，全天地位震荡，至下午收盘，跌幅均超过1%，深成指以1.47%的跌幅居首。
金龙鱼与大盘走势类似，但幅度远超大盘。当日，金龙鱼以78元/股开盘，低开约2.61%。随即，股价略有反抗后，调头向下，全天低位小幅波动，最终收报75.12元/股，跌幅为6.21%。
金龙鱼曾被市场列入“茅系”，称为“油中茅台”。
同在3月24日，“茅系”其它公司表现如何?隆基股份、通策医疗、海天味业、智飞生物、美的集团、爱尔眼科等，股价涨幅分别为-2.27%、-1.46%、-1.34%、-1.65%、0.26%、2.77%，而真正的“茅”贵州茅台下跌0.35%。
对比发现，作为“茅系”成员，金龙鱼的表现要差很多。
金龙鱼股价表现不佳，主要是受年报披露的业绩影响。
3月23日晚，金龙鱼披露的2020年度报告显示，公司实现营业收入1949.22亿元，同比增长14.16%，净利润60.01亿元，同比增长10.96%。
长江商报记者发现，此前，机构的一致预测为，金龙鱼净利润增长率的中位值为31.41%，意味着2020年的净利润在71亿元左右。
市场也曾对金龙鱼抱有较高期望。去年10月15日，金龙鱼通过闯关IPO登陆A股市场。上市之时，其首发价格为25.70元/股，上市当日，股价收报56元/股，翻了一倍多。此后，股价不断攀升，至今年1月11日，最高达145.62元/股，较发行价上涨466.67%。
此前，金龙鱼披露业绩快报时，市场就炸开了锅，因为实际净利润数与机构预测数相差达11亿元。
年报显示，前三季度，公司净利润跟往年一样正常增长，但四季度净利润只有9.11亿元，同比下降52.52%。
业绩不及预期、A股市场回调，白马股股价纷纷回撤，金龙鱼成为“茅系”中股价下跌的先锋，大幅下挫。
K线图显示，今年1月至今不到两个月，其股价从145.62元/股下跌至75.12元/股，跌幅达48.41%，接近腰斩。
与之相对的是，今年1月11日的高点时，金龙鱼的市值高达7895亿元。到3月24日下午收盘，市值为4073亿元，相较高点蒸发了3822亿元。
然而，即便股价已经接近腰斩，但市场依然质疑其估值偏高。
截至3月23日，金龙鱼的市盈率、市净率分别为71.54倍、6倍。同期，贵州茅台的市盈率、市净率分别为59倍、18倍。金龙鱼的市盈率仍然高于贵州茅台。
加权净资产收益率低于10%
金龙鱼股价大跌下挫，除了与2020年度经营业绩低于预期相关外，也与其成长性有关。
近几年来，并不像“茅系”其它成员，金龙鱼的经营业绩表现并不出色。
2017年至2019年，金龙鱼实现的营业收入分别为1507.66亿元、1670.74亿元、1707.43亿元，同比增长12.94%、10.82%、2.20%。同期净利润分别为50.01亿元、51.28亿元、54.08亿元，同比增长877.97%、2.53%、5.47%。
上述三年，公司营业收入同比增速呈现下降趋势，但即便以最高的12.94%增速，也与“茅系”成员不能媲美。当然，2017年净利润大幅增长是个例外，也与其基数偏低直接相关。
同期，海天味业净利润同比增速均在22%左右，隆基股份的净利润虽然在2018年出现下降，但三年整体增速仍在20%左右。通策医疗的净利润三年年均增速超过40%。
金龙鱼之所以被市场列入“茅系”，源于其在行业地位。
截至目前，公司主要有粮油、大米、面粉、饲料、油脂科技等产品，前三种为核心产品。近几年，公司粮油市场占有率在38%左右，遥遥领先同行。其粮油收入占其营业收入的比重在45%左右。公司大米和面粉的市占率也分别稳居行业第一。另外，其饲料主要是粮油加工的副产品，受益生猪养殖企业扩产，饲料需求急剧增加，公司饲料业务盈利也不菲。
让人意料的是，站在行业之巅，似乎是拥有行业产品定价权，但金龙鱼的毛利率长期处于低位。2018年至2020年，其综合毛利率分别为10.21%、11.40%、12.33%。对应的净利率为3.30%、3.26%、3.37%，均处于低位。
“茅系”成员中，不谈贵州茅台超过90%的毛利率，海天味业、爱尔眼科的毛利率均在50%左右，毛利率较低的隆基股份也超过20%。
这也使得金龙鱼的加权净资产收益率偏低。2018年至2020年，公司这一指标值分别为9.07%、8.72%、8.63%，连续三年下降。
有专家分析称，金龙鱼毛利率偏低，预期与渠道下沉不到位有关。公司粮油市场覆盖率还有较大增长空间，公司对经销商较为依赖，直销比例偏低。因此，公司产品的定价权并不在自己手中，而是在经销商手中，产品的利润被经销商赚走了。在其看来，金龙鱼需要摆脱渠道束缚，将定价权掌握在自己手中，在存量市场中，会提升盈利能力。
值得一提的是，2020年净利润不及预期，还与公司套期保值损失直接相关。当然，包括计入投资净收益项下的套期保值损失等合计达-22.96亿元。
金龙鱼的原材料主要为大豆等，价格波动较大，公司每年投入超10亿元保证金进行套期保值操作。
财报显示，2017年至2019年，公司每年的利息收入均高于利息支出，但这三年的财务费用分别为4.09亿元、5.41亿元、5.54亿元，逐年在增加。其原因就在于，公司产生的汇兑费用。2020年，或受IPO募资139.33亿元影响，利息收入大幅高出利息支出，使得财务费用首次转正。
因此，金龙鱼还存在汇兑损失风险需要规避，也是影响公司经营业绩增长的因素。
