心血管疾病被称为人类健康的“第一杀手”，未满足的临床需求极大地促进了相关医疗器械的发展，介入治疗由于具有创伤小、恢复快等优点，已成为心血管疾病首选的治疗方式之一，心血管介入器械市场也随之不断增长。
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根据弗若斯特沙利文分析，预计到2030年中国心血管介入医疗器械市场规模将达到1402亿。
作为全球医疗器械第二大赛道，心血管介入一直是国内资本最关注的赛道之一，目前该赛道已有微创医疗、先健科技、惠泰医疗等多家上市公司。近日，主营主动脉介入医疗器械的北京华脉泰科医疗器械股份有限公司（下简称“华脉泰科”）回复首轮问询并更新2022年财务数据，冲刺科创板更进一步。
此次IPO，华脉泰科选择的上市标准为“预计市值不低于人民币40亿元”，公司拟募资12.93亿元，占发行后股本比例不低于25%，据此估算，上市后市值或达51.72亿元。
创始股东接连出走，产品上市多年公司仍未盈利，研发投入资金远远落后同行，主要靠外部股东“输血”，华脉泰科能否撑起50亿市值？
实控人曾代持“隐身”，创始股东陆续离职
从成立时间来看，华脉泰科较心脉医疗早成立一年，公司成立于2011年4月，实际控制人、董事长兼总经理为周坚。
据招股书披露，2010年11月，肖家华、杨凡、周坚、安伟、刘杰签署《发起及股份代持协议》，决定成立一家高科技医疗器械公司，各方的持股比例分别为28.5%、23.25%、23.25%、12.5%及12.5%，第一期启动资金为1000万元，由安伟及刘杰作为财务投资人负责提供。
华脉泰科设立初期，肖家华、杨凡负责公司主要研发工作，周坚负责相关产品定位、销售，由肖家华担任公司董事长，杨凡担任公司副董事长、总经理，安伟、刘杰担任董事。由于相关产品处于早期论证阶段，因此周坚未实际从事华脉泰科相关工作，也未在公司任职，其所持股权由肖家华、杨凡、安伟与刘杰代持。
根据股份代持协议，周坚共持有华脉泰科31.58%的股权，分别由肖家华代持3%、杨凡代持8.25%、安伟代持10.17%、刘杰代持10.17%。
周坚是60后，大学（医疗、管理学专业）毕业后，在武汉钢铁公司职工总医院做了八年神经科主治医师，之后从医院离职转做销售，但一直在医药领域从业，先后在中美上海施贵宝制药有限公司、通用电气医疗（中国）有限公司担任销售。
华脉泰科成立时，周坚尚在美敦力任职，历任美敦力（上海）管理有限公司中国大中华区及东南亚心外科业务部总经理、大中华区心血管业务部总经理。2011年至2013年，其担任爱德华（上海）医疗用品有限公司中国大陆及香港总经理。
到了2013年，华脉泰科研发的腹主动脉产品预计将开展临床试验，考虑到公司未来研发中需要进一步的资金投入，需要周坚负责融资工作，周坚开始正式加入公司，各方将代持的股权进行了还原。自2013年起，周坚开始担任华脉泰科董事长、总经理。
与此同时，由于华脉泰科创始股东的股权比例较为接近，单一股东持股比例均未超过1/3，为提高股东会层面的决策效率，刘杰将3%的股权转让给周坚，由周坚代持（代持于2016年解除）。
随着产品进入临床试验阶段，华脉泰科也受到资本青睐。自2014年2月获得源星资本天使轮投资后，公司近年来获得多轮融资，投资方包括高瓴、元生创投等。在IPO之前，华脉泰科已融资到F轮。
不过，华脉泰科引入的多家投资机构与公司及实控人以上市作为对赌，签订了对赌协议。直至2022年5月公司上市前夕，华脉泰科才与珠海高瓴、元生创投等相关股东签署了《关于解除特殊条款的协议》，涉及公司的特殊条款已全部解除且自始无效，不附带恢复效力或追溯法律义务，但涉及公司实控人周坚的特殊条款虽已中止，却附恢复条款。
另外，财经网注意到，上市前夕，华脉泰科的创始股东均已离职，且董监高变动频繁。
招股书显示，华脉泰科创始股东肖家华、杨凡分别于2016年、2020年4月离职，刘杰于2021年因个人原因辞任公司董事，但刘杰夫妇目前仍持有华脉泰科3.87%的股份。
而2019年至2021年5月，华脉泰科在无独立董事情形下，周坚拥有9名董事中的4名董事提名权，2021年5月后，其拥有6名非独立董事中的4名董事提名权。
从独立董事来看，2021年5月，张之贻、吴浣苓、何晖等3人首任独立董事。但仅一年后的2022年5月，吴浣苓、何晖辞任独立董事。到2022年7月，张之贻也辞去了独立董事职务。至此，独立董事全部换人。
监事会成员中，2021年5月，高韵、郑蕊、宋方三人担任华脉泰科监事，次年5月，高韵、宋方均辞去监事职务，一个月后，职工代表监事郑蕊因个人原因也辞任监事。目前，公司监事会成员为曾彤、王冠哲、杜庆庆。
高溢价收购零营收公司，商誉存减值风险
在问询函中，创始股东肖佳华、杨凡的离职也引起了监管层的关注。
据招股书披露，肖家华、杨凡系于华脉泰科创立之初，作为主导人员共同提出胸/腹主动脉覆膜支架产品项目的设计思路及研发方向，并由杨凡负责了项目的总体规划及管理，二人对华脉泰科的重要性不言而喻。
目前，华脉泰科拥有胸主、腹主动脉覆膜支架系统等8款已上市产品。从获得医疗器械产品注册证的时间来看，公司腹主动脉覆膜支架系统、胸主动脉覆膜支架系统分别于2017年10月、2019年2月获证，腹主动脉覆膜支架系统II代（免临床）于2022年1月获证，其他已上市产品中，除一次性使用输注导管包于2021年5月获证外，其余均在2020年4月以前获证。
对此，上交所要求华脉泰科说明肖家华、杨凡离职后公司产品研发取得的实质性进展，是否对公司核心技术和产品的持续研发有重大不利影响；离职后履行的竞业禁止和保密义务情况，是否继续从事与公司相同或相似业务等情况。
华脉泰科回复称，肖家华、杨凡离职后，公司研发工作均按计划顺利推进，不存在对公司持续研发的不利影响。二人离职前均与公司签署了竞业禁止和保密义务相关协议，且离职后，肖家华主要投资从事妇科类介入治疗射频消融产品、以及电生理消融产品业务的公司；杨凡主要投资从事心脏二尖瓣相关产品研发设计的公司，未从事与公司相同或相似业务。
巧合的是，财经网注意到，杨凡离职后，华脉泰科陆续收购了两家公司——主营神经介入的普益盛济和以超声技术为平台从事外周、冠脉血管疾病介入治疗的华通集智，而华脉泰科目前的核心技术人员之一宋涛便来自华通集智。
招股书显示，2020年12月，华脉泰科以7500万元定价收购普益盛济；2021年6月，公司以1.7亿元收购华通集智76.37%股权，收购完成后，华脉泰科持股比例增至95%。
这两起收购均为溢价收购，华脉泰科收购普益盛济时，标的公司的账面资产净额仅215.42万元；华通集智被收购时的账面资产净额仅3047.43万元。且两家公司被收购时均未盈利，其中，普益盛济2019年营收1194.23万元，亏损87.46万元；华通集智被收购时零营收，2020年亏损748.24万元。
由于收购普益盛济、华通集智，华脉泰科的无形资产账面价值分别从2019年48.22万元增至2022年6月的1.52亿元，商誉账面价值从0增至6420.12万元，期间商誉未发生减值。
不过，华脉泰科坦言，如果普益盛济未来经营状况未达预期、华通集智产品获批注册进度或获批后销售状况未达预期，则存在无形资产及商誉减值的风险，将会对公司的当期盈利水平产生不利影响。
据问询回复函披露，2021年、2022年，普益盛济分别实现营收1457.24万元、1729.29万元，净利润分别为-123.62万元、-432.43万元，营收增长亏损却扩大；而华通集智主要开展外周超声导管的研发，目前进入临床病人入组阶段，尚未有产品上市销售，未产生主营业务收入，2021年和2022年净利润分别为-609.3万元及-1530.45万元。
持续亏损难盈利，研发投入落后同行
通过收购扩大业务范围，华脉泰科目前的主营业务为主动脉、外周及冠脉、神经介入及通路领域医疗器械产品的研发、生产和销售，主动脉覆膜支架系统仍是公司的主要收入来源，占比在80%以上。
当前，我国主动脉疾病治疗市场仍由跨国企业主导，主要外资厂商为美敦力、戈尔、库克等，其中美敦力长期处于行业龙头地位。国内主动脉领域参与竞争的主要企业包括心脉医疗、先健科技和华脉泰科。
华脉泰科在招股书中称，根据弗若斯特沙利文相关研究报告，以销售收入计算2021年公司在国产厂商中排名第三。但事实上，华脉泰科与排名前两位的心脉医疗、先健科技相比，差距较大。
招股书显示，华脉泰科的腹主、胸主动脉支架产品分别于2017年、2019年获批上市，而心脉医疗第一款主动脉产品于2006年上市、先健科技首款主动脉产品于2004年上市，两者均较华脉泰科早了十年。
由于产品上市时间较晚，华脉泰科在产品销售上付出了一定的“代价”，2019年至2021年以及2022年上半年（下称“报告期”），公司销售费用分别为2820.58万元、3451.73万元、4263.73万元和3013.19万元，销售费用率分别为57.63%、69.03%、48%、49.53%，是行业可比公司均值的两倍多。
从业务规模来看，报告期内，华脉泰科实现营收分别为4894.44万元、5000.17万元、8882.69万元和6083.69万元，2022年公司营收刚达到亿元级别，为1.17亿元；且公司尚未实现盈利，各期净利润分别为-3281.25万元、-1.26亿元、-1.2亿元和-2754.18万元。
相比之下，心脉医疗2022年实现营收8.97亿元，净利润3.52亿元；先健科技实现营收10.97亿元，净利润3.25亿元。另外，同行业公司中，惠泰医疗2022年实现营收12.16亿元，净利润3.4亿元。
在研发投入上，华脉泰科也与业内可比上市公司存在较大差距。
报告期内，华脉泰科的研发费用分别为2719.59万元、2116.46万元、3748.44万元及3198.24万元，研发费用率分别为55.56%、42.33%、42.2%和52.57%。虽然研发费用率是行业可比公司均值的两倍，但业内公司的研发费用均在亿元以上。
截至2022年6月30日，华脉泰科、心脉医疗、先健科技和惠泰医疗的授权专利数量分别为98项、208项、668项和102项。
值得一提的是，华脉泰科曾被国家药品监督管理局通报注册申请项目临床试验存在合规性问题。对于这一通报情况，公司并未在招股书中披露。
国家药品监督管理局官网公告显示，在开展2018年第一批医疗器械注册申请项目临床试验监督抽查工作中发现，华脉泰科的胸主动脉覆膜支架系统（注册受理号：CQZ1700331）在中国人民解放军总医院和宁夏医科大学总医院开展的临床试验中：个别受试者主要疗效评价未按临床试验方案执行；部分受试者病例报告表中数据记录不全；个别受试者病例报告表中的部分合并用药未在统计报告中体现等。
另据招股书披露，华脉泰科还面临供应商无法持续供货导致的经营性风险，公司主要供应商江阴佩尔存在涉及公司解散纠纷、股东资格确认纠纷、损害公司利益责任纠纷等相关诉讼，且案件目前正在审理中。
报告期各期，华脉泰科对江阴佩尔的采购金额占总采购额的比例分别为29%、29.33%、30.61%和34.38%，江阴佩尔自2020年以来稳居公司第一大供应商。
就盈利而言，华脉泰科在招股书中坦言，公司无法保证未来几年内实现盈利，且需持续研发投入，可能面临财务风险、退市风险。
报告期内，华脉泰科的营运资金依赖于外部融资，公司经营活动产生的现金流量净额分别为-3332.59万元、-665.88万元、-3379.61万元和582.73万元，连续三年为负。此次IPO，公司拟募资12.93亿元，其中有4亿元将用于补充流动资金，其余投向高端医疗器械新生产基地项目、血管疾病治疗医疗器械研究开发项目。
