胶原蛋白，有皮肤“软黄金”之称。近两年，胶原蛋白赛道火热，成为继玻尿酸和肉毒素之后的医美界新晋宠儿，重组胶原蛋白厂商也借势纷纷向资本市场发起冲刺。
作为国内胶原蛋白赛道的头部玩家，山西锦波生物医药股份有限公司（下称“锦波生物”）曾冲刺科创板上市，但以失败告终。3月24日，公司将迎来上会大考，“转道”北交所，锦波生物能否如愿？
从科创板转战北交所，募资“缩水”
(资料图)
锦波生物，是一家高校教师创业公司。
2008年，山西医科大学讲师杨霞与任先炜共同出资50万元，设立锦波有限（锦波生物前身），此后杨霞任教的同时担任锦波有限执行董事、监事。2016年，杨霞辞去讲师职务，开始担任锦波生物董事长。
截至招股书签署日，杨霞直接持有锦波生物64.33%的股份，为公司控股股东、实际控制人。任先炜为公司股东，持股3.2%，与杨霞育有一女。
在杨霞担任董事长的第四年，锦波生物便计划上市。2020年6月，公司科创板IPO获受理，但排队半年多，并经历两轮问询后，锦波生物突然以“公司战略调整”为由主动撤回科创板IPO的申请材料，终止了IPO计划。
时隔仅一年，北交所开市后，锦波生物迅速“转道”，于2021年12月下旬进入北交所上市辅导阶段。
急于谋求上市，或与锦波生物近年来资产负债率大幅上升有关。
据此前科创板招股书披露，锦波生物2017年、2018年的资产负债率分别为13.77%、22.38%。而2019年至2021年以及2022年上半年（下称“报告期”），锦波生物的资产负债率分别为28.41%、34.32%、40.54%、45.13%，一路上升，且远高于同行业可比公司均值。
锦波生物表示，公司主要通过银行短期借款等间接融资金额满足运营资金需求，截至2022年6月末，公司短期借款余额为3372.6万元，占流动负债的比例为28.15%。本次发行后，公司将获得长期发展资金，有助于公司完善资本结构，进一步降低财务风险。
此外，锦波生物此次IPO募资金额也较此前大幅“缩水”。公司科创板IPO之时拟募资9.03亿元，而此次IPO募资金额仅4.7亿元，“医疗器械产品及广谱抗冠状病毒新药研发项目”被取消，用于补充流动资金的募资金额由之前的6000万元翻倍至1.2亿元。
毛利率超80%，经销模式占比高
众所周知，医美行业是高利润行业，上游更是“躺赚”，锦波生物也不例外。
锦波生物主营业务为以重组胶原蛋白产品和抗HPV生物蛋白产品为核心的各类医疗器械、功能性护肤品的研发、生产及销售。
从成本来看，报告期各期，锦波生物重组胶原蛋白产品每瓶/片/支的单位成本分别为5.35元、5.61元、5.23元和6.72元；抗HPV生物蛋白产品每瓶/片/支的单位成本分别为3.14元、3.35元、3.31元和3.66元，均不足7元。
售价方面，2022年上半年，锦波生物重组胶原蛋白皮肤修复敷料、重组胶原蛋白精华液、重组人源化胶原蛋白植入剂、重组胶原蛋白面膜、重组胶原蛋白黏膜修复敷料每瓶/片/支的单价分别为38.67元、25.11元、1004.66元、9.55元和23.79元；抗HPV生物蛋白产品报告期内单价均在28元左右。
报告期内，锦波生物的毛利率分别为84.69%、80.01%、82.29%、83.4%，均保持在80%以上。
业绩表现上，2019年至2022年，锦波生物实现营收分别为1.56亿元、1.61亿元、2.33亿元和3.9亿元；净利润分别为4218.13万元、3227.12万元、5690.18万元和1.09亿元，波动较为明显。
招股书显示，目前，锦波生物主要有OBM和ODM两种销售模式，OBM模式是指公司生产、销售自有品牌产品，根据销售渠道可进一步分为经销与直销；ODM模式指公司根据客户需求，设计、生产符合要求的相关产品，并贴上客户品牌对外销售。
报告期各期，锦波生物OBM销售模式中，直销模式占比分别为17.69%、32.3%、33.49%和38.47%，经销模式分别为65.86%、47.37%、44.17%、47.82%，占比较高。
锦波生物坦言，经销模式下，公司对经销商的控制和约束力有限，不能完全排除经销商在产品宣传、推广环节不适当行为，或者在产品存储、运输、售后等具体销售环节缺少相应控制，影响产品销售，进而对公司产品品牌、市场销售造成不利影响。公司不通过信息管理系统对经销商后续销售进行管控，存在无法跟踪产品流向的风险。
北交所问询销售合规风险
近年来，医美乱象不断，锦波生物的销售合规风险被北交所重点关注。
在二轮问询函中，北交所要求锦波生物说明公司主要客户是否存在涉嫌传销的平台，是否存在公司产品在前述平台销售的情形及相关法律风险；公司关于知识产权侵权、假冒伪劣产品、虚假宣传等违法违规行为的法律风险防控措施及有效性。
尽管锦波生物表示，公司主要客户不存在涉嫌传销的平台，公司产品不涉及在涉嫌传销的平台销售的情形，并已就知识产权侵权、假冒伪劣产品、虚假宣传等违法违规行为，采取了法律风险防控措施。
但财经网注意到，锦波生物的前五大客户之一秀域集团曾因虚假宣传受到当地市场监督管理局的处罚。
此外，据问询函披露，锦波生物的2019年的第四大客户山西康颐健主要通过其下级经销商再对外销售，少量直接销售医院和药店。此前锦波生物科创板IPO时，山西康颐健存在不愿配合提供其下级经销商联系方式及终端销售数据，保荐机构和申报会计师无法核查终端销售情况。
更可疑的是，山西康颐健在锦波生物本次北交所IPO获受理后注销，注销时间为2022年6月14日，而锦波生物获受理时间为2022年6月6日。
